中国医药并购市场呈现“并购活跃，整合滞后”的特征，药企并购整合失败率高达70%。药企联姻相爱容易相处太难，并购整合要实现“1+1>2”的协同效应绝非易事。整合失败的案例比比皆是，太极集团收购桐君阁后，因整合进程过快、内耗过大，导致两家公司净利润连续五年下降，利润率明显低于同行业平均水平，财务风险凸显；东盛集团在整合过程中因资金链断裂而深陷财务危机，不得不贱卖启东盖天力、白加黑等优质资源。

整合过程中有几大关键要素：

（1）人力资源的整合。

并购后稳定人心是首要工作。企业要维持正常的运作，需要有人才的支持，留住关键管理人才对于公司的运营和发展具有重大意义。复星医药在并购整合时，奉行“带土移植”原则，充分信任原有经营者，经营权保留给原有团队，对并购企业只进行财务管控。

（2）财务整合。

成功实施整合的企业通常会评估分析双方的财务管理体系，在确保标的企业财务管理体系稳定运行的前提下，对并购企业明确提出财务管理要求，使被并购企业的财务管理体系符合企业的战略目标和管理需要。

（3）文化整合。

在同行业竞争过程中，企业文化往往起着关键性的作用。文化整合是对并购双方的管理思想、体制制度、组织结构、经营理念与核心价值观的整合，使其真正能够融入企业文化，形成协同效应。此外，企业整合还包括战略整合、组织整合、运营整合等。

【典型案例——复星医药并购研究】

上海复星医药成立于1994年，成立之初主营业务为诊断试剂及配套仪器的生产销售、药品的生产和销售及房地产开发经营。1998年，复星医药在上交所上市。2004年，复星实业更名为复星医药，且开始将相关业务剥离上市主体。2010年，行业面临产能过剰等诸多问题，国家出台多项政策鼓励医药企业并购重组，复星医药开始通过大规模的并购整合形成了药品研发制造为核心，涵盖产品分销销售、诊断与医疗器械及医疗服务的布局。2012年，复星医药于香港联交所上市，至此形成A+H的资本结构。

1.复星医药并购战略指导思想

2009年，医药行业出现产能扩张、降价等问题时，复星医药紧抓医药产业结构调整机遇，将企业的发展模式由原来内生式成长为主，转变为外延式扩张为主的新战略发展方式，聚焦于医药领域的整合发展，制定了“上游原材料—中游研发制造—下游销售与服务”的全产业链布局的并购战略。

从复星医药的并购历程可以看出，复星医药坚持“横向到边，纵向到底”的原则，实现“横向资源关联互补”和“纵向一体化”的布局。横向资源关联互补是让复星医药原本较为薄弱的产品线得到了充实与丰富，纵向一体化是对产业链下游的流通领域和医疗服务板块企业的整合。

2.复星医药并购标的选择

复星医药并购标的选择时，始终坚持“优秀的管理团队”“具有成长性的细分行业”“互补的优势资源”“优质的财务状况”四大原则。

（1）优秀的管理团队。

复星医药在对并购对象的尽职调查过程中，十分重视被并购方管理团队的质量，管理团队的高水平管理与丰富的经验能帮助企业更好地发展，并且在未来的整合中可以减少人才的损失和企业文化的冲突。

（2）具有成长性的细分行业。

并购标的所处的行业必须具有发展前景，相比其他行业具有更高盈利水平和成长性。

（3）互补的优势资源。

并购标的应当具有优势原材料、产品或者销售网络，能与复星医药现有的资源进行互补。例如肝素类产品制造企业万邦医药通过并购原材料企业赛诺康后，即可实现原料渠道的稳定,降低交易成本。

（4）优质的财务状况。

并购标的财务状况较好，具体来说，制药企业ROE不低于15%，商业企业ROE不低于10%。此外还有其他的量化指标，如税后净利润、销售收入上亿等。

3.复星医药并购动因分析

具体来说，复星医药实施频繁并购行为的动因包括以下几大方面:

（1）获得优势资源，提高核心竞争力。

复星医药并购目标大多为行业中拥有高壁垒的产品、专利技术，以及医药产业链上拥有特色品种的企业。这类目标企业在细分行业中已经具备了较强的竞争实力，通过并购可迅速获取标的企业的独占性资源。如表4-3所示。

表4-3 2010-2015年复星医药国内并购获得主要资源

数据来源：时代方略整理

（2）丰富产品种类，优化产品结构。

通过并购，复星医药的产品种类和结构得到进一步丰富和优化。并购前，复星医药仅涉足糖尿病、肝病、疟疾治疗领域，通过频繁并购目前已在药品市场最具成长力的六大疾病领域形成了较完善的产品布局，包括心血管、代谢及消化系统、中枢神经系统、血液系统、抗感染、抗肿瘤。例如锦州奥鸿是特色生化制剂企业，复星医药通过对其并购成功引入了邦亭、奥德金等重磅产品，提高了在心血管和中枢神经系统细分治疗领域的竞争力。复星医药控股企业万邦医药，与黄河药业生产的药品在治疗领域具有协同、互补效应，通过并购，万邦医药在心血管等领域的综合实力得到强化。

（3）吸纳技术，降低研发费用。

通过并购，复星医药可以进一步了解各细分领域相关技术，促进研发资源和技术共享，降低进入新行业的壁垒，减少公司的研发费用。复星医药2012年通过并购湖南洞庭药业进入中枢神经类药物领域，使得自己在中枢神经领域的地位大大加强，也节省了新产品的研发费用。

（4）延伸产业链，扩充销售渠道。

纵向一体化可以获得降低交易费用，获得成本优势，且提高外部竞争者的进入壁垒，实现市场份额增加。复星医药纵向并购主要针对医药产业链下游的销售终端药品零售企业和医院，涉及零售分销和医疗服务两大业务板块，形成以制药业务为核心、产业链不断延伸的格局，更好地接触终端消费市场，并且与产品形成完整产业链，实现上下游协同。

4.复星医药并购后整合

复星医药虽然被称为“医药界的PE”，但实际上非常注重并购后的整合，尤其是人力资源和企业文化的整合，要求保持企业整体利益一致。

人力资源方面整合：一方面，不轻易更换原有经营团队，保持对团队的充分信任，例如收购禅城医院后保留了院长和副院长，仅派驻一名财务人员；另一方面，高度重视被并购公司管理层的激励问题，设立“管理层期权计划”，将复星医药与并购对象利益捆绑，促进整体共同进步。

文化整合方面：始终尊重被并购方，复星医药要求在整合过程中禁止使用“整合”及“管理”等词汇，而用“合作”和“服务”来代替，这有助于并购后与被并购方保持良好的沟通渠道，保持集团整体发展的一致性。