回顾医药领域的并购历史，并购效果不佳乃至导致企业走向没落的案例比比皆是。阿斯康利、强生、默沙东等大型国际医药公司都遭遇过耗费巨资并购却未达预期的情况。最近一个案例是以色列仿制药巨头TEVA公司，在其耗资400多亿美元收购艾尔建仿制药业务的过程中，为规避审查风险而未能实现所有收购目标，最终还背负了巨额债务，市场对此收购产生诸多负面评价。而在公司2017年第二季度业绩未达预期之后，股价更是一度严重下滑。

目前医药行业并购活跃，很多公司的估值已经脱离合理范围。在并购前如果没有合理的估值和全面的财务分析，容易导致交易价格过高，给企业带来沉重的财务负担。除财务风险外，另一个极其重要的风险很容易被忽视，那就是对产品价值的判断，医药行业有其自身的行业特性，受政策影响极大，如何准确把握行业政策趋势、如何准确判断企业产品未来的成长价值成为收购方的痛点。在医药行业领域一些过往的并购案例中，就不乏药企对并购对象产品认识不清、价值估计过高的情况，最终的结果是药企花费了高额代价进行并购，产品却并未能获得市场的广泛认可。近两年，我们能明显感受到资本与咨询的行业合作开始流行，资本方在收购时，可以借助咨询公司专业的分析，协助专业的判断。

【典型案例——三九医药集团并购战略之殇】

三九医药集团是国有大型中央企业，集团组建于1991年，由原国家经贸委、中国人民解放军总后勤部批准成立，其前身是总后勤部所属企业深圳南方制药厂。集团以医药为主营业务，以中药制造为核心，同时还涉及工程、房地产等领域。三九集团经历了三次扩张之后，最终财务因危机爆发，走向破产。

第一场并购扩张：1996年，全国的国有企业改革拉开序幕，大多数国企业绩不佳，自身经营发展面临着巨大压力和困难。很多地方的国有企业成为当地政府财政沉重的包袱，各地政府纷纷实行国有企业改组和嫁接的政策。在这一阶段，三九集团大量并购经营不佳的国有企业，在被三九集团兼并的企业中，有的企业通过三九的机制与品牌迅速摆脱萎靡的状态。

四川的雅安制药厂是国内生产中药针剂最早的厂家之一，到1995年年底，这家老牌国营企业已经到了山穷水尽的地步，全年产值只有1000多万元，利润仅2万元。三九集团吃下雅安后，在其针剂贴上三九的品牌，通过三九的营销网走向全国市场，一年后产值就达到1亿元，实现利税2000多万元。当时国内三九品牌响彻天下，通过并购式的扩张，三九的产品从冲剂向针剂延伸，从消化类中药扩充到抗癌类、妇科类等多个类别。1996—2001年，三九出手并购了140多家地方企业，平均每月并购2家，在这种跑马圈地式的疯狂并购中，三九集团迅速扩张成全国最大的中医药企业，总资产猛增到186亿元，形成了医药、汽车、食品、制酒、旅游饭店、商业、农业和房地产八大行业。

第二次并购扩张：2000年3月，“三九医药”A股在深圳证券交易所挂牌上市，国家药品监督局副局长亲自为股票上市敲槌开市，股票开盘当日升幅为177.5%，募集资金近16.7亿元，风光一时无二。

上市后三九集团拉开了第二次扩张的帷幕，先手收购宜春工程和上海胶带股份两家上市公司，开通号称全国最大医药健康网站的999健康网，同时又不断收购中小网站，三九名下共有13个公众服务网站和29个企业网站。2001年8月，三九在猝不及防的情况下遭到证监会的警告，证监会公开通报批评三九医药，指称其在募集资金的使用上与招股说明书不符，大股东及关联方占用上市公司资金超过25亿元，占公司净资产96%，严重地侵占了广大中小投资者的利益，直接威胁到上市公司的资产安全。这对一向形象良好的三九来说影响非常恶劣，三九业绩出现大幅度下滑。

第三次并购扩张：“公开谴责事件”让三九集团颇受打击，自此以后，三九系的多家上市公司基本上失去了融资的功能。2002年年底，三九企业集团的经营净利润只有2000多万元，资产负债率高达92%，债务总额为191亿元，资产回报率仅为0.1%。在这种严峻的情形下，三九集团转变了多元化的资本扩张战略，而试图回归中药行业。并先后提出在国际和国内两大战线同时出击，分别实施“麦当劳计划”和“沃尔玛战略”。“麦当劳计划”是在全球建立一个连锁型中药诊所网络，“沃尔玛战略”是在国内编织一张最大的连锁药店网络，两个项目均中途夭折。2003年三九集团已经到了千钧一发的边缘，最终财务危机爆发，企业资金链断裂，企业生产经营陷入停顿，最后宣布破产。

我们用SWOT 分析法分析三九集团扩张战略失败的原因，如表4-4所示。

表4-4 三九集团SWOT分析

通过SWOT矩阵分析，我们可以看出，三九集团在实施第三次并购扩张战略的时候面临的外部环境和内部环境已经非常恶劣了。可以说，当时企业状况内忧外患，面临的威胁远远大于机会，企业本身的优势也没有前几年发展好时那么明显。企业战略执行力不强，很多战略并没有得到真正落实和实施。例如那个激动人心的“麦当劳计划”成了一个“半拉子工程”。这样一来，在消耗了企业大量资源之后，并没有形成新的利润增长点，随着这种“半拉子工程”数量的增多，最终为企业带来了沉重的财务负担和资源浪费，这也为企业后来资金链的断裂埋下了伏笔。

企业战略制定的不清晰，战术紊乱。1996—2001年，出手并购了140 多家地方企业，涵盖八个行业，但是三九的并购后整合能力并不高，没有关联度、缺乏整合的并购战略在一步步拖累企业。这些失败就是最初制定发展战略的时候没有充分认识行业前景与自身管理上特点之间的协调关系造成的。三九集团做出一项项的发展决策时，如果有一个科学全面的分析，那么可以扬长避短，发挥自身优势，避免走弯路，甚至是不归路。